[research] 利率（4）：长期国债利率的高点在哪里

（三）十年期国债的高点在哪里

在分析十年期国债利率波动之前，我们先回答：为什么十年期利率会成为一个如此重要的benchmark？理由有三：

第一，十年期国债被看做是一种lowest risk, long term, fixed income asset，因此其利率水平可以作为长期资产利率（如抵押率）的参照。但注意：对短期利率benchmark的作用不大，比如overnight lending。

第二，十年期利率也可以反映投资者对债券市场的长期预想，作为long term inflation rate的indicator。

第三，买卖十年期国债也被看做是美联储open market operations的重要手段。比如在最近的缩表计划中，美联储主要是对长期国债进行操作，而很少买卖短期国债（意义不大）。因此十年期国债也被看做是央行宏观调控的风向标。

接下来看看2018年以来十年期利率的走势：

注意到，2018年10-11月利率产生了剧烈波动。10月9日，十年期利率超过3.2%，为7年以来最高水平；同时，30年期利率也飙升至3.43%，为2014年以来最高点。全球债市、股市、汇市纷纷陷入动荡。

所以我们要解决的第一个问题是：利率为什么拉升？

前面提到过，利率升高意味着债券价格的下跌。十年期国债价格下跌，说明长期债券市场供过于求。那么资金没有流入长期市场，都去了哪里呢？有两种可能：

一种是短期债券市场，即市场认为投资near term 的收益高于distant future。可能同时出现的结果是短期国债利率降低。

另一种是其他市场，如股票市场和衍生品市场，即市场对整个债券市场都不看好，希望通过转向其他market sector获得更高的收益。这也是为什么股票市场和债券市场通常此消彼长的原因：宏观经济向好，投资者希望投资风险较高的资产以获取高收益；宏观经济萧条，避险成为首要动机，投资者便倾向于选择稳妥的资产（如债券），使资产保值。这种情况下，可能同时出现股市牛市。

但不论是哪种结果，有一点是可以确定的：宏观经济一定释放了一些积极信号，提升了市场的短期预期。

事实的确如此。有多积极呢？

一方面，九月就业报告显示劳动力市场强劲：实际新增工作岗位230000个，人均工资相比上月增加2%，为四年以来最高。

Unemployment rate:


job offers:


另一方面，10月12日起，华尔街率先拉开了2018年earning season的序幕，JP Morgan, citigroup, wells fargo 等buldge brackets 陆续公布年度报告，财务业绩均超出预期；10月24日起，microsoft, amazon, google, facebook, apple, spotify 等科技巨头开始发布业绩，绝大多数都beat estimates。 



强劲的劳动力市场和表现良好的公司业绩快速提升了市场预期，美联储主席鲍威尔也表示当前经济前景“相当乐观”，并预感经济即将进入“超低失业率和通胀温和的历史罕见时代”。

这样看起来，国债长期利率的拉升是一个好消息，象征着短期市场的繁荣。但事实真的如此吗？我们先来看看同时段内短期国债市场的反馈：


奇怪的是，整个十月两年期国债利率都没有明显的上升或下降，反倒是11月初有快速的拉升，11月中期又迅速下跌。这意味着在长期国债利率拉升的时段内，短期国债的价格却没有大的变化，即：短期国债市场供需关系变化不明显。那么，投资者抛售长期国债得到的资金都去了哪里呢？

我们把目光移向十月前后的股票市场：

S&P:


Dow Jones:


Nasdaq:


可以发现，在十年期利率飙升的时段（九月底-十月初）和利率水平较高的时段（十月），三大股指都比较低迷，特别是10月的第一个星期集体断崖式下跌，说明股市也不好。

为什么会这样？明明是良好的就业数据，快速增长的公司业绩，强劲的增长信号，为什么换来的却是股债双杀？下一篇里，我们将对这些问题作出回答。