[research] 利率（5）：股债双杀

【债股双杀】，是金融市场上一种极为罕见又可怕的情况。前面提到，一般情况下，债市可以看做股市的避风港，因此股票大跌之际，投资者通常会把资金投入风险较低的债市（特别是长期债券）来避险。但在债股双杀时，股市熊市和债券抛售同时出现，金融市场流动性降低，甚至有崩盘的风险。

10月以来，美股经历了巨大的动荡。截止10月26日收盘，S&P, dow jones, nasdaq分别较年内高点下跌9.3%，8.4%，11.9%。其中10、11、23日单日跌幅创最大。同时，10年期国债利率一路上扬，10月9日突破3.25%，为七年来最高水平。为什么明明宏观经济释放了积极的信号，还是迎来了股债双杀呢？

在分析双杀的原因之前，先理解一个逻辑：股票、债券的价格并不是当前经济形势的反映，而是投资者对未来经济预期的反映。比如，apple的股价是市场对apple未来价值预期的体现，国债十年期利率是市场对美国经济十年内发展趋势的体现。换句话说，即使当前经济形势非常好，如果投资者的预期不好，股票、债券的价格一样不好，一样有可能遭到抛售。

九月的经济数据良好甚至超出预期，那么这样的繁荣能持续多久呢？我们首先要分析，booming 背后的driver是什么？

很大程度上是因为川普的【减税】政策。

「2018年6月29日，特朗普表示，希望进行进一步税改，预计在10月或更早公布第二次税改方案，考虑将企业税从21%降至20%，这是特朗普的第二轮减税计划。在2018年1月开始实施的第一轮减税计划中，企业所得税税率从15%至35%的累进税率降至21%的单一税率，个人所得税税率的七档税率也从原来的10%、15%、25%、28%、33%、35%、39.6%调整至10%、12%、22%、24%、32%、35%、37%。」

（source: https://wallstreetcn.com/articles/3352029）

这次减税直接contribute to the booming earning season of 2018。这看似很好，但任何经济政策都是边际效用递减的。换句话说，减税对经济的刺激作用随着时间的过去而减小，而刚刚过去的2018年，则是刺激作用最明显的一年。那么几年以后，本轮减税政策还能带来如此强劲的经济数据吗？就很难说了。

那么可能有人就要问了，为啥不能出台别的财政政策刺激经济呢？比如政府投资公共事业啦，等等。答案也很简单：美国政府自己也没钱，财政政策空间并不大。凭什么这么说呢？来看一组数据：

首先，政府负债连年增加。

government debt

第二，减税导致政府收入减少。

government revenue

第三，政府支出连年增加。

government spending

注意，并不是说政府负债多、支出多，就不能执行财政政策，而是客观上政府手上可用资金少了，财政政策的空间就小了。而且 2018年川普政府已经出台了减税政策，短期内大刀阔斧的继续出台财政政策，可能性不大。

既然政府帮不上忙，那经济发展的长期动力（长投、房地产、制造业）又表现如何呢？还是看一组indicators:

housing starts

constructure spending

new home sales

factory orders

industrial production

发现问题了吗？

- 房地产降温，多项长期指标表现不佳：新建房屋、建造支出等与长期投资相关的指标，在2018年都有所下滑，说明经济可能已经进入饱和状态，不再需要新的建造投入，继续扩张的可能性较低。

- 制造业比重下滑：工厂订单减少，工业产出下滑，工业和制造业占GDP比例下降，“实业”的黄金时代已经过去。

同时，FOMC持续加息，经济保持紧缩，社会融资成本提升，一定程度上更加抑制了个人消费和企业投资，不利于社会总产出的扩大。

至此可以总结：长期发展动力不足，市场预期美国经济已经见顶。

一方面加息脚步停不下来，财政政策空间又不大；另一方面经济增长动力不足，股债市场的消极态度也就可以理解了。